Dr. Doom & The Black Swan

Intr-un articol publicat pe site-ul www.project-syndicate.org si intitulat “Lichiditatea – bomba cu ceas” (http://www.project-syndicate.org/commentary/liquidity-market-volatility-flash-crash-by-nouriel-roubini-2015-05), profetul crizei, Nouriel Roubini, a remarcat ca desi politicile monetare neconventionale au creat o cantitate mare de lichiditatea, macrolichiditatea se impleteste cu lipsa lichiditatii pe pietele financiare.

El argumenteaza ca ratele dobanzilor de politica monetara sunt aproape de zero in economiile dezvoltate si bazele monetare s-au dublat – triplat, ba chiar au crescut de patru ori in Statele Unite, insa investitorii continua sa fie ingrijorati.

In mai 2010, de pilda, in doar 30 de minute, indicii burselor americane au scazut cu zece procente, dupa care si-au revenit din declin.

In octombrie 2014, randamentele titlurilor de stat americane s-au redus cu 40 puncte de baza intr-un timp extrem de scurt, dupa cum la fel de rapid au fluctuat in aprilie 2015 randamentele obligatiunilor germane.

Aceste evenimente alimenteaza temerile, crede Roubini, ca si pietele financiare adanci si foarte lichide, cum ar fi cele americane si germane, se pot confrunta cu insuficienta lichiditatii.

El precizeaza ca Bursa americana e lichida mai ales la inceputul si sfarsitul zilei cand pe piata sunt activi traderii care intra in categoria High-frequency trading (HFT), ce utilizeaza tehnologie sofisticata si algoritmi pentru tranzactionare, si care induc un comportament de turma.

O a doua cauza a acestor disfunctionalitati in ceea ce priveste lichiditatea este ca bondurile suverane, corporatiste si cele ale tarilor emergente, sunt tranzactionate in cantitate mai redusa pe pietele mari si lichide, si mai mult pe cele ilichide.

Al treilea motiv nu tine doar de faptul ca obligatiunile sunt nelichide, ci si ca multe-s detinute de fonduri de investitii, care nu le impun investitorilor nicio restrictie sa le rascumpere, fapt care micsoreaza “materia prima” ce se tranzactioneaza pe piete.

In al patrulea rand, bancile erau factori de decizie importanti pe piata instrumentelor cu venit fix inainte de criza, ceea ce le permitea, datorita cantitatii mari de bonduri din portofoliu, sa regleze lichiditatea si volatilitatea preturilor. Numai ca reglementarile din timpul crizei le-au redus activitatea acestor institutii pe piete, reducandu-le mult rolul lor de stabilizatori de lichiditate.

In aceste conditii – subliniaza Nouriel Roubini – desi bancile centrale relaxeaza cantitativ masa monetara, lichiditatea nu ajunge pe pietele financiare in cantitatea de care au nevoie.

Aceasta combinatie de lichiditate abundenta si de lipsa a ei pe piete se poate dovedi o bomba cu ceas atrage atentia Roubini.

Pe de o parte, bancile centrale creeaza lichiditate care alimenteaza bule la nivelul actiunilor, obligatiunilor si a altor active. Insa cu cat se inghesuiesc mai multi investitorii sa achizitioneze active supraevaluate – cum ar fi obligatiunile – interesul si lichiditatea scad, in paralel cu riscul producerii unui accident.

Din pacate ceea ce spune Roubini este exprimat destul de ambiguu, ceea ce ma face sa-mi amintesc de butada lui Alan Greenspan: “Cred ca trebuie sa va avertizez ca, daca vi se pare ca ma exprim necuvenit de clar pentru dumneavoastra, probabil ca ati inteles gresit ceea ce am spus”.

Insa cu tot riscul de rigoare, pe care Roubini observ ca refuza sa si-l ia, o sa incerc sa formulez mai limpede crezul profetului.

El sugereaza ca bancile centarale emit bani care se gasesc in imposibilitate de a intra in economia reala, in companii greenfield. Fiindca daca discutam de resurse ce nu existau pe piata, ele ar trebui sa genereze business nou, pentru a nu discuta de bule, accidente, colaps.

Dar procesul investitional e franat, in loc sa se accelereze. Oare de ce? Pentru ca fiscalitatea s-a inasprit intr-un moment in care trebuia sa se relaxeze. Numai oferta de bani a devenit mai laxa.

Si fara a parcurge o secventa cu impozite si taxe mai reduse, dar avand o evaluare a riscului mai precara, se observa ca intreprinzatorii ezita sa investeasca.

In acest punct trebuie mentionat ca “haircut”-ul din Grecia, ce a facut ca un faliment de facto sa nu fie declarat, a reusit sa distruga CDS-urile ca instrumente de asigurare impotriva riscului de default.

Ceea ce face ca, in prezent, aversiunea la risc sa fie strans legata de imposibilitatea de a-l putea evalua, pentru ca lipseste instrumentarul necesar.

Iar in aceste conditii, in care exista mari probleme de comensurare, investitorii mari si lichizi aleg sa-si plaseze banii in actiunile si obligatiunile companiilor blue chips, pana se ajunge la suprasaturatie.

Asadar, lichiditatea care s-a tot emis prin politici monetare neconventionale, precum quantitative easing (QE), exista la nivelul marilor corporatii, dar fara corespondenta in investitii suplimentare in economia reala. Corporatiile pot alege sa se duca in jos cu preturile, sa-si majoreze volumele si sa se faca mai mari decat sunt. Dar n-o fac si prefera sa-si maximizeze profiturile fara sa miste preturile, din cauza fiscalitatii care nu stimuleaza fluxurile investitionale.

Iar ceea ce spune Roubini acum, cu titlu de noutate, tare imi e teama ca a zis inainte Nassim Nicholas Taleb.

El noteaza in cartea sa “The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable” ca globalizarea nu are numai parti bune: creeaza o fragilitate de ansamblu, oferind aparenta unei stabilitati. Cu alte cuvinte, “creeaza lebede negre devastatoare”.

“Nu am mai trait niciodata sub amenintarea unui colaps global. Institutiile financiare au fuzionat, constituind un numar mic. Astazi aproape toate sunt interconectate”, apreciaza Taleb.

Deci, ecologia financiara s-a umflat, dand nastere “unor structuri birocratice gigantice si incestuoase, cand cade una, cad toate”, mentioneaza Taleb.

Concentrarea tot mai mare pare sa aiba drept efect reducerea probabilitatii de aparitie a unei crize financiare, “dar daca aceasta totusi apare, ea se desfasoara la scara globala si ne afecteaza foarte grav”.

“Este adevarat, avem mai putine esecuri acum, dar cand vor aparea … Gandul acesta imi da fiori”, scrie Taleb.

Si rezuma: “Vom avea crize mai putine, dar mult mai grave. Cu cat mai rar este evenimentul, cu atat mai putine cunoastem despre probabilitatea de aparitie a acestuia. Asta inseamna ca stim tot mai putine lucruri despre posibilitatea de aparitie a unei crize”.

Taleb considera, de asemenea, ca Mama Natura nu iubeste nimic din ceea ce este prea mare, pentru ca e fragil.

Conceptul “economiei de scara” – conform caruia companiile economisesc bani atunci cand devin mari, prin urmare sunt mai eficiente – se afla in spatele extinderilor si fuziunilor.

Companiile par sa fie mai “eficiente”, dar sunt si mai vulnerabile la accidentele externe – apreciaza Taleb – acele “Lebede Negre”.

El continua spunand ca atunci cand companile sunt mari trebuie sa se optimizeze pentru a da satisfactie analistilor. Acestia (oameni de tip MBA) vor face presiuni asupra companiilor pentru a taia rezervele, in scopul de a “imbunatati bilantul”, contribuind in cele din urma la falimentul afacerilor.

Problema guvernelor este aceea ca au tendinta sa sprijine aceste organisme fragile “pentru ca sunt angajatori mari” si au agenti de lobby – tipul de contributii false (dar sustinute publicitar in mod vizibil).

Companiile mari obtin ajutor guvernamental si devin tot mai fragile, ajungand intr-un fel sa conduca guvernul. Pe de alta parte, afacerile mici esueaza fara sa-i pese cuiva; ele trebuie sa fie eficiente si sa asculte de legile naturii.

Nu exista absolut niciun dubiu ca gandirea lui Taleb este compatibila cu cea a lui Roubini.

Marturie sta faptul ca Nassim Nicholas Taleb l-a inclus pe Nouriel Roubini, pe lista celor de la care a primit comentarii valoroase si un ajutor generos, in prefata cartii “Antifragil”